環保產業除了按照環保領域可以分為氣、水、土tu三san個ge方fang麵mian以yi外wai，從cong產chan業ye鏈lian的de角jiao度du還hai可ke以yi分fen為wei環huan保bao製zhi造zao，環huan保bao工gong程cheng和he環huan保bao運yun營ying三san個ge環huan節jie。在zai產chan業ye運yun營ying篇pian裏li
，我wo們men將jiang詳xiang細xi闡chan述shu環huan保bao產chan業ye的de產chan業ye鏈lian構gou成cheng以yi及ji各ge細xi分fen領ling域yu和he產chan業ye鏈lian各ge環huan節jie的de優you勢shi企qi業ye。

 

　　核心觀點

 

　　■ 橫向“氣
、水、土”
，縱向“製造、工程、運營”構建環保行業全景。環保行業按照橫向可以分為大氣環保、水體環保和土壤環保三個領域
，按照縱向可以分為環保製造

、環保工程和環保運營上中下遊三個環節。這樣的縱橫“3+3”的分析可以涵蓋幾乎所有環保企業的運作模式和領域。A股上市的107家環保類企業也覆蓋了所有的領域和環節。

 

　　■ 總資產規模占到A股上市公司的1.57%。截至2018年上半年
，A股環保類上市公司資產總規模9124億，占A股總資產規模的1.57%。其中水體環保領域是最大的領域
，其資產占所有環保行業A股上市公司總資產的41.44%，並以年均27%的複合增速增長。依托核心競爭力，縱向擴張成為A股環保類上市公司尋求增長點的主流模式，跨環節運營企業的資產規模占55%。

 

　　■ ROE水平居於A股中遊水平。2016、2017年A股環保類上市公司總體ROE水平分別為9.0%和8.3%，在A股28個非金融行業中分別居於第13和17位。工程環節在行業中資產結構相對較輕，運營類公司資產相對較重，因而這兩個環節ROE差異較為明顯。

 

　　■ 負債水平處於可控範圍內
，流動性風險值得關注。截至2018年上半年，行業整體負債率56.91%，低於A股非金融行業整體平均的負債率
，但近三年來增速較快。同時流動比率近三年快速下滑，2018年上半年僅為1.2

，明顯低於A股(gu)非(fei)金(jin)融(rong)行(xing)業(ye)平(ping)均(jun)水(shui)平(ping)。水(shui)體(ti)環(huan)保(bao)領(ling)域(yu)和(he)工(gong)程(cheng)環(huan)節(jie)快(kuai)速(su)增(zeng)長(chang)的(de)負(fu)債(zhai)率(lv)以(yi)及(ji)製(zhi)造(zao)領(ling)域(yu)快(kuai)速(su)增(zeng)長(chang)的(de)應(ying)收(shou)賬(zhang)款(kuan)可(ke)能(neng)引(yin)發(fa)的(de)風(feng)險(xian)都(dou)需(xu)要(yao)重(zhong)點(dian)關(guan)注(zhu)。

 

　　■ 收入正經曆第二輪高速增長期
，利潤率逐漸下降。行業整體收入經曆了09-11年和15至(zhi)今(jin)兩(liang)輪(lun)快(kuai)速(su)增(zeng)長(chang)，分(fen)別(bie)與(yu)大(da)氣(qi)環(huan)保(bao)和(he)水(shui)體(ti)環(huan)保(bao)領(ling)域(yu)的(de)大(da)幅(fu)度(du)投(tou)入(ru)相(xiang)關(guan)。而(er)水(shui)體(ti)環(huan)保(bao)的(de)投(tou)資(zi)金(jin)額(e)可(ke)能(neng)明(ming)顯(xian)高(gao)於(yu)大(da)氣(qi)環(huan)保(bao)
，時(shi)間(jian)跨(kua)度(du)也(ye)更(geng)長(chang)
，因(yin)此(ci)本(ben)輪(lun)周(zhou)期(qi)持(chi)續(xu)的(de)時(shi)間(jian)也(ye)可(ke)能(neng)更(geng)長(chang)。由(you)於(yu)市(shi)場(chang)參(can)與(yu)者(zhe)增(zeng)加(jia)，行(xing)業(ye)歸(gui)母(mu)淨(jing)利(li)率(lv)近(jin)四(si)年(nian)逐(zhu)漸(jian)下(xia)滑(hua)
；而行業整體ROE下降後，對社會資本的吸引力也會下降。預計這一指標後續可能逐步企穩。

 

　　1.“3+3”構建環保產業全景

 

　　環保產業除了按照環保領域可以分為氣、水、土三個方麵以外，從產業鏈的角度還可以分為環保製造，環保工程和環保運營三個環節。

 

　　1.1環保產業鏈按照上中下遊可劃分為製造、工程、運營

 

　　在細分的產業鏈環節中
，環保製造又可以分為環保設備製造和環保原料製造兩個方麵。環保設備是指在環保過程中用到的除塵、wushuihegutifeiqiwuchuzhideshebei，zhexieshebeishiyongshijianjiaochang。huanbaoyuanliaoshizhizaihuanbaozijinyunyingguochengzhongjingchangyongdaodehuagongyuanliao
，lirugongchangchuliweiqipaifangsuoyongdaodehuaxueshiji
，wushuichuliguochengzhongshiyongdaodelvshuimodeng。

 

　　huanbaogongchengzhuyaoshizhihuanbaojichusheshijianshedegongchengshigong。zheyilingyujibaokuoqiyeweidadaohuanbaopaifangyaoqiuerjinxingdeshebeigudingzichanjianshexiangmu
，yebaokuoyuhuanbaoxiangguandeshizhenggongchengdenggonggongpinlingyudegongchengshigongxiangmu，liruwushuichuliguanwangjianshegongcheng
，heichoushuitizhiligongcheng，turangxiufugongchengdeng。

 

　　huanbaoyunyingshizhihuanbaojichusheshijianchengyihou，duizhexiejichusheshiderichanggongzuosuojinxingdeweihuyunyingdeyewuleixing。muqianbijiaochangjiandeyunyingjiushiwushuichulihegutifeiqiwuchuzhi、再利用。此外隨著全社會對環境要求的進一步提高，環境監測也在逐漸成為環境保護過程中日常運營的一項重要工作；而由此衍生出來的環境監測業務，其業務特點與環保運營有類似之處，我們也將其劃在環保運營一類中。

 

　　1.2 環保三個領域涵蓋了產業鏈的各環節

 

　　如果對環保產業中各個領域按照產業鏈環節進一步進行細分的話，大氣環保主要集中在尾氣淨化方麵，涵蓋了尾氣淨化試劑、設備製造的製造環節和尾氣淨化設備的安裝環節。

 

　　水體環保可以分為汙水處理和黑臭水體治理。其中汙水處理涵蓋了淨水膜、汙水處理設備的製造、汙水處理設備安裝的工程施工和汙水處理廠的運營。黑臭水體治理涵蓋了淨水植物栽培、淨水試劑的製造和黑臭水體治理的工程施工。

 

　　土壤環保覆蓋了土壤修複和固廢處理。其中土壤修複涵蓋了土壤修複試劑製造和土壤修複的工程施工
；固廢處理涵蓋了固廢處理試劑
、固廢處理設備的製造、垃圾處理廠的建設施工以及垃圾處理廠的運營。

 

　　1.3 107家上市公司涵蓋了所有領域和環節

 

　　我們對已上市的107家涉及環保業務上市公司的業務進行了分析
，發現在產業鏈中涉及工程類的公司占到絕大多數。單純進行工程施工的上市公司有33家，如果把有涉及到工程業務的跨多個產業鏈環節的公司計算在內的話
，涉及工程業務的公司有59家

，占比55%。單純涉及製造業務的公司10家，加上跨環節的公司中涉及製造業務的公司總共31家，占比29%。單純涉及運營業務的環保上市公司有21家，加上跨環節中涉及運營業務的公司共有58家，占54%。

 

　　從覆蓋領域來則看，水環境治理是目前的重點。107家上市公司中

，單純進行水環境治理的公司有33家。如果把跨領域經營公司中涉及水環境治理的公司計算在內的話，涉及水環境治理的公司總數有65家，占比為60.74%。同樣口徑涉及氣和土壤的公司分別有25和33家，分別占到總數的23%和31%。

 

　　為了對環保產業有一個全麵的認識，我們將從資產規模及結構
、ROE
、負債水平、現金流情況、成長性及盈利能力和市場集中度等方麵對環保行業進行全麵的梳理。同時還將對環保行業中各子行業情況進行對比。

 

　　需要說明的是，國家統計局目前還沒有公布環保全行業的統計數據，因此對行業整體運營情況的分析以A股上市公司的公開數據作為分析依據。

 

　　2.環保產業短期流動性趨弱值得關注

 

　　2.1資產規模占A股上市公司的1.57%

 

　　上市公司中，環保行業資產呈現逐步增長的趨勢。從2015年底到2018年上半年
，環保行業A股上市公司的資產總額從5231億增加到9124億，年複合增長率為24.9%
，快於A股總體資產的增長。本行業資產占A股總資產的比重從2015年年底的1.32%，上升到2018年的年中的1.57%。

 

　　在環保類上市公司的資產結構中
，非流動資產占比偏高，占到54%。而在46%的流動資產中，應收賬款和存貨的占比較高，這兩項分別占總資產的14%和13%。而其他流動資產合計僅占到總資產的19%。

 

　　2.2 回報率在A股中居中遊水平

 

　　2015年到2017年環保類上市公司的ROE分別為9.4%、9.0%和8.3%，有逐年下降的趨勢(由於環保工程類項目大多數結算集中於下半年
，2018年上半年年化以後的ROE水平明顯略低屬於正常情況)。在後文的分析中可以看出行業ROE水平的下降主要是受到運營和製造環節ROE下滑的影響。2018年上半年這兩個領域的ROE水平已經開始回升，因此整體行業ROE下滑的趨勢可能會改變。

 

　　與A股其他行業相比較來看
，環保行業ROE處於中遊水平。2016年環保行業ROE為9.0%
，處於28個行業中的第13位，明顯高於非金融A股的平均水平。而2017年環保行業ROE有所下滑，而周期行業的利潤出現了明顯的回升，使環保行業的ROE水平明顯低於非金融類A股的平均投資回報率，排序也下降到第17位。

 

　　2.3 負債水平處於可控範圍內，短期流動性需重點關注

 

　　從2015年以來，環保類上市公司的總體負債率水平呈逐步上升的趨勢。2015年年底107家上市公司負債總額為2652億

，資產負債率為50.69%，到2018年上半年負債總額達到5193億，複合增長率30.83%
，這一增速高於行業上市公司總資產的增長，相應的資產負債率水平也上升到56.91%。

 

　　與所有非金融A股上市公司相比，2018年環保上市公司的資產負債率為56.91%，低於非金融A股的平均水平，在所有28個行業中
，環保行業位列第9。整(zheng)體(ti)而(er)言(yan)，環(huan)保(bao)類(lei)上(shang)市(shi)公(gong)司(si)的(de)負(fu)債(zhai)率(lv)目(mu)前(qian)還(hai)處(chu)於(yu)可(ke)接(jie)受(shou)的(de)水(shui)平(ping)。考(kao)慮(lv)到(dao)環(huan)保(bao)行(xing)業(ye)未(wei)來(lai)還(hai)有(you)較(jiao)強(qiang)的(de)成(cheng)長(chang)性(xing)以(yi)及(ji)需(xu)要(yao)較(jiao)高(gao)的(de)資(zi)金(jin)投(tou)入(ru)等(deng)特(te)點(dian)，預(yu)計(ji)未(wei)來(lai)的(de)整(zheng)體(ti)負(fu)債(zhai)率(lv)還(hai)有(you)可(ke)能(neng)進(jin)一(yi)步(bu)上(shang)升(sheng)。

 

　　就短期流動性而言，A股環保行業的流動比率和速動比率在這三年裏都出現了逐步下降的情況。特別是流動比率從2015年底的1.4下降到2018年中期的1.2的水平
，已經明顯低於非金融類A股的平均水平。

 

　　進一步分析表明，流動比率明顯的下滑是源於環保類上市公司流動負債以每年30%以yi上shang的de增zeng長chang速su度du進jin行xing增zeng長chang，已yi經jing超chao過guo了le流liu動dong資zi產chan的de增zeng長chang速su度du，這zhe也ye說shuo明ming環huan保bao行xing業ye可ke能neng存cun在zai運yun用yong短duan期qi負fu債zhai增zeng加jia難nan以yi變bian現xian的de長chang期qi資zi產chan的de情qing況kuang。

 

　　近年來A股環保行業應收賬款增速一直維持在30%及以上的增速，因此盡管環保行業整體的資產負債率水平還相對可控，但短期流動性的風險是需要重點關注的方麵。

 

　　從圖12huanbaoleishangshigongsidexianjinliuqingkuangkeyikanchu
，xingyetouzixianjinliudeliuchujingemingxiangaoyujingyingxingxianjinliuliurujinge。erqietouzixingxianjinliujingedezengsuyekuaiyujingyingxingxianjinliu。zheshuomingzhenggexingyemuqianhaichuyugaozibentouruqi
，zaizhegeshiqixingyedekuozhangwangwangbansuizhedaliangderongzixuqiu。

 

　　2.4 收入經曆兩輪高增長

 

　　十年來，A股環保上市公司的營業收入經曆了兩輪快速成長期，分別是09-11年和15-17年nian。這zhe兩liang輪lun營ying收shou的de高gao增zeng長chang分fen別bie對dui應ying了le大da氣qi治zhi理li和he汙wu水shui處chu理li的de高gao投tou入ru期qi。由you於yu汙wu水shui處chu理li的de投tou資zi額e可ke能neng遠yuan遠yuan高gao於yu大da氣qi治zhi理li，時shi間jian跨kua度du也ye會hui較jiao長chang
，所suo以yi我wo們men判pan斷duan這zhe一yi輪lun環huan保bao行xing業ye的de高gao增zeng長chang期qi可ke能neng會hui持chi續xu較jiao長chang的de時shi間jian。

 

　　在收入高增長的同時，行業的盈利能力有所回落。環保行業A股上市公司整體的歸母淨利率從2013年起逐步由15%左右的水平下降至10%出頭，但毛利率的下滑是從2015年才開始的
，所以這一下滑可能是毛利率下滑和費用率提高的共同作用。這一指標在2018年上半年開始企穩回升。

本文標簽： 環保,行業,之,產業,運營,篇,—,“,3+3,”,構建,